股票分红的陷阱

看到题目，估计会有人怀疑，股票分红还有陷阱？在《股民的眼泪》一书中，香港投资人赵鹏举了一个案例。

慷慨分红的公司也不能高枕无忧

上市公司银基集团（已于2022年退市）是白酒经销平台，经营多种白酒和香烟，是五粮液最大的代理商。

银基集团2009年上市，2010年净利润出现下降，这是很正常的现象，因为几乎所有公司为了上市都会粉饰报表，这样可以卖一个好价钱。上市之后需要时间来消化粉饰的业绩，这在A股市场上也是很常见的事情。

2010年年报出来后，有人质疑公司并未赚到钱，因为公司2009年和2010年的经营性现金流不好看，两年合并达不到净利润的50%。但公司解释称大量资金压在了存货上，白酒作为特殊的存货无需担心。

为了打消投资者疑虑，公司将赚到的钱全部分红，股息支付率高达98.6%，投资者选择相信，随后股价一路大涨300%以上。到了2011年年报，公司的经营性现金流直接变为净流出2.24亿，同时应收账款从0.17亿大幅飙升至6.67亿，接近一年的利润。

到了2011年11月半年报，银基集团的应收账款继续恶化，公司不得不停止派息。但此时此刻公司仍坚称应收账款没有任何问题，有人跑路了，但有的投资者还希望应收账款收回后继续派息，很遗憾，他们等来的是股价无止境的下跌。

经营性现金流的重要性

在我的投资经历中，也遇到过现金流出问题的公司，一家是天士力，一家是万科。我总结的经验就是如果连续两年经营性现金流低于净利润的70%，就很危险了。

下图是天士力2002年到2024年净利润和经营性现金流的对比图。

从2011年开始，一直到2017年，七年间只有2016年现金流正常，其余时间经营性现金流远远低于净利润，这是非常不正常的。如果搞不清楚原因说不定就会踩雷。

我是2018年1月开始投资天士力的，当时并未注意到经营性现金流的问题，一直到后来才意识到这个问题的严重性，不过我研究的结论是药品零售业务影响了现金流，公司经过努力发现现金流无法改善，最终卖掉了这块业务，最终经营性现金流恢复正常。

看，我运气多好，碰到一个现金流出问题的，但并未因为现金流暴雷。后来天士力亏损离场，主要还是因为其主业不振导致我失去信心。后来天士力卖身华润集团，说明二代闫凯境确实无心经营这块医药资产了。

如果不注意经营性现金流，运气不会一直眷顾我们的，下图是万科2001年至今的经营性现金流和净利润的对比情况。

2001年以来，万科在加息周期或信贷收紧的周期，经营性现金流都会低于净利润，比如2006-2008年，比如2010-2013年，比如2018-2020年，但是2021年到2023年这三年的经营性现金流低于净利润就是另一个问题了。

2021年房地产三条红线之后，朋友圈得出结论：房地产时代结束了。但我并未和投资实践结合起来，结果2023年年报披露的时候，我发现万科的现金流真的出问题了。年报披露前几个月，其债券价格的剧烈波动并未引起我的警惕，我直到看到年报公告，才头撞南墙、如梦初醒。第二天开盘价，一刀割肉。

可能是万科过去的现金流波动麻痹了我的认知，也可能是我对房地产对万科思考的不够周全，导致这笔投资失败。

根据我自己的投资实践，以及我对其他公司的观察，如果连续两年经营性现金流跟不上净利润（不到净利润70%），后面暴雷的概率就会大大增加，运气好的像天士力，剥离掉零售业务即可；运气不好的就会等来暴雷，所以要盯紧经营性现金流这个指标。

分红大户的现金流数据

下图是分红大户格力电器的经营性现金流数据。

2001年至今，格力电器的经营性现金流也出现过明显的波动，但是其经营性现金流连续两年低于净利润70%的情况几乎不存在，只有2010年和2011年连续两年现金流偏差，但是明眼人马上就看到，那是因为2009年经营性现金流太好的缘故。

下图是迈瑞医疗的现金流数据。

2016年以来，迈瑞医疗大部分年份经营性现金流都是高于净利润的，只有很少的年份，经营性现金流略差。如果迈瑞能够持续保持竞争力，那么迈瑞未来的分红大概率是会超过格力电器的。

经营性现金流好的公司，才是真正赚钱的公司，没有造假的动机，也能持续的分红。

最后，补充几点对财务造假的看法：第一，持续高分红的公司，造假的概率很低。比如格力电器和迈瑞医疗。

第二，要防止边分红边融资的公司。康美药业被爆出2016-2018年财务造假（期间正常分红），我发现它2015年股权融资结束，2016年又开始发债融资，2017年没有融资，2018年又开始发债融资，感觉始终处于非常缺钱的状态。

第三，要远离有利润调节嫌疑的公司。今天能动心思调节利润，明天就可能会造假。关于调节利润，巴菲特说他想都不会想。

第四，就是要避免经营性现金流恶化的同时，还故意大额分红的公司，这是找死行为。不管是否真的财务造假，这种行为都是自杀行为。